Nonostante le valutazioni alle stelle dei Magnifici Sette e l’ansia per le ingenti spese in conto capitale per l’intelligenza artificiale, un economista di spicco sostiene che al mercato azionario statunitense manchi l’ingrediente più critico di una bolla finanziaria: l’uscita degli “smart money”.
Owen Lamont, gestore di portafoglio presso Acadian Asset Management ed ex professore di finanza all’Università di Chicago, ha affermato che, sebbene il mercato appaia e si percepisca in una fase di spuma, non ci troviamo attualmente in una bolla dell’intelligenza artificiale. Mentre parlava con Fortune dal suo ufficio di Boston, l’S&P 500 ha superato quota 7.000 per la prima volta, ma non si è lasciato scoraggiare. Per Lamont, il segnale rivelatore di una bolla è l’emissione di azioni, quando i dirigenti aziendali, gli addetti ai lavori per eccellenza, si precipitano a vendere al pubblico azioni sopravvalutate.
“Parte del motivo per cui penso che non ci sia una bolla è che non vedo gli smart money comportarsi come se ci fosse una bolla”, ha dichiarato a Fortune. “Forse dovrei dire che non c’è ancora una bolla.”
A suo avviso, la prova schiacciante della formazione di una bolla sarebbe la quotazione in borsa delle aziende e la vendita di azioni. Sarebbe una mossa per accaparrarsi i soldi, ha aggiunto.
Lamont, che ha anche insegnato ad Harvard, Yale e Princeton e tiene un blog per Acadian con lo pseudonimo di Owenomics, ha ripreso alcuni classici della storia finanziaria per sostenere la sua tesi.
“L’unica cosa che vediamo nelle bolle che risalgono alla South Sea Bubble del 1720 è l’emissione”, ha affermato. Per i lettori che non sono storici della finanza, Lamont si riferiva a una società per azioni risalente agli albori (o addirittura antecedenti) del capitalismo, che coinvolgeva il finanziamento del Regno Unito durante la Guerra di Successione Spagnola.
Emissione e gli altri tre cavalieri dell’apocalisse della bolla
Nel 2026, un’ondata di nuove azioni non investe il mercato, come accadde durante il crollo delle dot-com del 2000 e la frenesia speculativa del 2021, che Lamont considera una bolla, a differenza della maggior parte dei suoi colleghi. Le aziende stanno facendo l’opposto in questo momento. Nell’ultimo anno, le aziende statunitensi hanno effettuato riacquisti azionari per circa 1.000 miliardi di dollari, ha osservato Lamont, come ha dettagliato nel suo post sul blog di novembre, “Un trilione di motivi per cui non siamo in una bolla dell’intelligenza artificiale”. Le aziende sono il denaro intelligente, ha spiegato, e quando vendono azioni, è un segno che il titolo è sopravvalutato. Ma le azioni in flottante si stanno riducendo.
Il modello di individuazione delle bolle di Lamont si basa sui “Quattro Cavalieri“: sopravvalutazione, convinzioni sulla bolla, emissione e afflussi. Pur ammettendo che tre di queste sono presenti sul mercato all’inizio del 2026 – le valutazioni sono elevate, gli investitori al dettaglio si stanno riversando e il sentiment è incerto – l’assenza di emissioni squalifica l’attuale ciclo dallo status di bolla. In effetti, è “sconcertante” che non ci siano più IPO. “Non sono ancora arrivate e forse arriveranno nel 2026”, ha affermato. Nel 1999, ad esempio, il mercato ha assorbito oltre 400 Ipo. E nel 2021, il mercato era inondato di SPAC e azioni meme. Oggi, il panorama è sorprendentemente tranquillo.
L’economista ha spiegato di aver sviluppato questo quadro a partire dal suo “strano background”, un iniziale interesse accademico per la finanza aziendale derivato dalla sua curiosità per le cause della Grande Depressione. “Non affermerei che i miei quattro cavalieri dell’Apocalisse siano l’unico modo per farlo o il modo migliore per farlo, ma sono il modo che mi è sembrato empiricamente più rilevante”.
E con un po’ di prospettiva storica, Lamont ha osservato che le azioni statunitensi possono essere costose, ma non sono ai livelli estremi delle dotcom. Si è laureato nel 1988 e ha ricordato che la bolla del mercato azionario giapponese era davvero “incredibile” a quel tempo, molto peggiore di qualsiasi situazione odierna. Ha fatto riferimento al famoso rapporto CAPE di Shiller. Uno dei tanti indicatori creati dall’economista premio Nobel Robert Shiller, questo rapporto divide il prezzo di un’azione o di un indice per la sua media decennale degli utili per azione al netto dell’inflazione, una sorta di prospettiva a lungo termine del classico rapporto prezzo/utili. Al picco del 1999, ha osservato Lamont, il CAPE era pari a 45, e oggi è 40, ma il Giappone superava il 90 alla fine degli anni ’80.
Lamont ha ricordato un articolo pubblicato all’epoca da due professori di finanza, James Poterba e Ken French, intitolato “I prezzi delle azioni giapponesi sono troppo alti?” Un anno dopo, il titolo dovette essere cambiato al passato, a causa del crollo del mercato.
Quando Lamont insegnava all’Università di Chicago a metà degli anni ’90, aggiunse, si considerava convinto che il mercato fosse per lo più efficiente, ma ciò che vide in quel periodo lo avvicinò all’economia comportamentale. “Le bolle sono un fenomeno comportamentale e incarnano gli errori cognitivi delle persone”, affermò. Nel 1996, produsse una ricerca accademica sostenendo che il mercato era sopravvalutato, solo per vedere l’S&P 500 raddoppiare e il NASDAQ triplicare negli anni successivi. Suggerisce che potremmo trovarci in una situazione simile oggi: “Forse siamo solo agli inizi” della storia dell’intelligenza artificiale.
Quando la bolla delle dot-com scoppiò, aggiunse Lamont, lui e molti dei suoi colleghi rimasero sbalorditi. “Direi che ha davvero cambiato la nostra visione sulla razionalità del mercato. E ricordo di aver partecipato a convegni accademici, come nel 1999, e molti, molti professori di finanza dicevano: ‘È una follia, non ha senso, è sfuggito di mano'”. Qualche anno dopo, aggiunse, parlando lentamente per essere preciso, “non è vero che tutti coloro che credevano nella determinazione razionale dei prezzi delle attività abbiano cambiato idea, ma è certamente vero che solo coloro che sono stati capaci di cambiare idea hanno cambiato idea”.
“Definisco una bolla quando il prezzo è salito e le persone stanno negoziando, possedendo e acquistando un asset che ritengono sopravvalutato”, ha spiegato Lamont.
Sebbene questo mercato presenti queste precondizioni – una tecnologia rivoluzionaria e una crescita spettacolare degli utili – il ciclo non ha ancora raggiunto la fase terminale, in cui gli addetti ai lavori si precipitano verso le uscite. Nel suo scenario, il Nasdaq 100 raddoppia in un anno e il rapporto Shiller CAPE sale verso 80, ricordando il Giappone del 1989. Questo scatenerebbe anche un’ondata di frodi, ha aggiunto.
“Una delle cose meravigliose del mercato delle Ipo è che non è necessario essere una buona azienda per quotarsi. Basta che gli investitori al dettaglio creduloni credano che tu sia una buona azienda”, ha detto Lamont, scherzando. Ha chiesto ipoteticamente: dove sono le aziende fraudolente nel mercato odierno? “Nel 2021 abbiamo avuto molte aziende fraudolente, quindi sono deluso dalla mancanza di creatività dei criminali dei colletti bianchi”, ha aggiunto, ironicamente.
Mentre gli scettici temono che i miliardi di dollari investiti dalle Big Tech in intelligenza artificiale producano scarsi rendimenti, Lamont ha affermato di considerare questa una “scommessa razionale” piuttosto che una mania speculativa. Ha paragonato l’attuale sviluppo dell’intelligenza artificiale alle trivellazioni petrolifere: un investimento costoso con probabilità incerte, ma comunque una strategia aziendale razionale. L’ha anche paragonato a un altro famoso ciclo di investimenti ad alto rischio: le ferrovie, sostenendo che tali boom si verificano spesso nelle fasi iniziali o intermedie delle tecnologie trasformative, non solo alla fine.
“Penso che sia abbastanza plausibile affermare che le aziende hyperscaler stanno costruendo troppi data center e non ne hanno bisogno”, ha affermato Lamont, riferendosi al centro della potenziale bolla dell’intelligenza artificiale concentrata attorno a Nvidia e OpenAI, con Microsoft e Oracle in orbita attorno a loro. “Ma non significa che sia irrazionale a prima vista, né che oggi siano sopravvalutati.”
Molte nuove tecnologie hanno portato a una sovracostruzione, come la costruzione di troppe ferrovie e troppi pozzi petroliferi, ma questo non garantisce una bolla. “Storicamente, è vero che nei periodi in cui si verifica un’enorme ondata di investimenti in conto capitale, non è un buon momento per investire nel mercato azionario. È un momento in cui il mercato è sopravvalutato.” Alla domanda se gli investitori dovessero acquistare di nuovo oro, pochi giorni dopo che aveva superato per la prima volta i 5.000 dollari l’oncia, Lamont ha risposto: “Non ne sono sicuro.”
In linea con Lamont, molti importanti osservatori del mercato ritengono che si tratti di un boom dell’intelligenza artificiale, non di una bolla, con Torsten Slok, capo economista di Apollo Global, ad esempio, che ha pubblicato un grafico che paragona il boom della produttività dovuto all’intelligenza artificiale all’adozione di PC e Internet. “Sebbene vi siano dubbi sull’entità dell’impatto a livello macro”, ha scritto Slok, “è chiaro che ci sono già impatti significativi nel settore, tra cui il software DevOps, l’automazione dei processi robotici e i sistemi di gestione dei contenuti”.
Un megaciclo di Ipo?
Per chi attende la fine, Lamont ha suggerito di tenere d’occhio il calendario per il 2026. Se aziende private di alto profilo come SpaceX decidessero finalmente di quotarsi in borsa, innescando un’ondata di Ipo imitatrici, gli “smart money” potrebbero finalmente segnare il culmine.
Inquietantemente, mentre Lamont parlava con Fortune, il Financial Times riportava che la più grande società di private equity al mondo, Blackstone, si stava preparando a un anno da record per le IPO. Jonathan Gray, presidente del colosso dell’asset management, ha dichiarato al FT che il 2026 comprende “una delle nostre più grandi pipeline di IPO nella storia”.
Analogamente, Kim Posnett, co-responsabile dell’investment banking di Goldman Sachs, ha recentemente previsto in un’intervista con Fortune che il mercato sta entrando in un “megaciclo” di Ipo che sarà definito da “volumi di transazioni e dimensioni delle Ipo senza precedenti”. Ha distinto questo periodo dai due a cui ha fatto riferimento Lamont, l’ondata delle dot-com di fine anni ’90 e l’impennata del 2020-21, affermando che “il prossimo ciclo di Ipo avrà un volume maggiore e le più grandi transazioni che il mercato abbia mai visto”. Come se avesse colto l’occasione, il Wall Street Journal ha riferito giovedì che OpenAI prevede di quotarsi in borsa nel quarto trimestre del 2026, citando fonti vicine alla questione.
L’articolo originale è su Fortune.com
